Bolsas

Câmbio

Martin Wolf: recuperação do setor privado vai ditar caminho para a estabilidade fiscal

Martin Wolf, Financial Times

Para entendermos onde estamos, nós precisamos entender onde estávamos. Isto é particularmente verdadeiro se quisermos escapar dos imensos déficits fiscais incorridos por muitos governos. Esses déficits não são resultado da estupidez do governo; eles são principalmente uma consequência do - e resposta ao - comportamento privado. Nós não podemos ignorar esta conexão.

A diferença entre poupança doméstica e investimento é igual à conta corrente da balança de pagamentos (em si o inverso da conta de capital). A poupança doméstica e o investimento podem ser divididos, por sua vez, entre o setor privado e o governo.

Os balanços privado, público e externo devem somar zero. Mas ainda é possível perguntar como fazê-lo e, em particular, que comportamento guia os padrões específicos e níveis de atividade que vemos. Na atual crise, fazer estas perguntas é particularmente revelador.

Eu olhei para os principais países de alta renda. A eles eu acrescentei a Espanha e a Irlanda, já que "a grande bolha de crédito" dos anos 2000 afetou ambos os países tão profundamente. Eu comecei por 2006, o ano anterior ao início da crise.

Naquele ano, dois países com superávit externo - Alemanha e Japão - apresentavam superávits no setor privado próximos de 8% do produto interno bruto. O setor privado francês apresentou um pequeno superávit, assim como o da Itália. Reino Unido, Estados Unidos, Irlanda e Espanha apresentavam grandes déficits privados, os dos últimos dois sendo gigantescos.

No Japão e Alemanha, parte do superávit privado financiava os déficits do governo, enquanto parte ia para o exterior como saída de capital. Este último é particularmente verdadeiro para a Alemanha. Na França, o superávit quase que inteiramente financiou o governo.

No Reino Unido e nos Estados Unidos, um afluxo considerável de capital estrangeiro financiou tanto o déficit privado quanto o fiscal. Enquanto isso, na Irlanda e na Espanha, os déficits privados foram em parte compensados pelo que pareciam ser posições fiscais fortes -uma ilusão, como se mostrou. Mas, de novo, uma grande parte do financiamento veio do exterior.

Vamos avançar para as mais recentes previsões para o ano de 2009 atingido pela crise. Todo mundo se transformou na Alemanha! Os setores privados de todos os países apresentam imenso superávit. A queda dos preços dos ativos, um sistema financeiro quebrado e produto em queda elevaram a poupança privada e promoveram uma queda do investimento.

A previsão é de que os superávits dos setores privados dos Estados Unidos, Reino Unido e Irlanda cheguem a próximos de 10% do PIB, o que é ainda maior do que na Alemanha. Os setores privados dos Estados Unidos, Reino Unido e Irlanda agora estão fornecendo quase toda a poupança necessária para cobrir seus imensos déficits fiscais domésticos.

Enquanto isso, as balanças externas têm se mostrado em dificuldades, como alguém esperaria durante uma recessão mundial.

É quando olhamos para as mudanças entre 2006 e 2009 que a escala delas se torna clara. As mudanças nos balanços entre a receita privada e os gastos (ou poupança e investimento), como participação do PIB, estão próximas de 17% do PIB na Espanha e na Irlanda, 14% nos Estados Unidos e 10% no Reino Unido. As mudanças nos balanços do setor privado em países de fora da bolha -Japão, França, Itália e Alemanha- são bem pequenas, entretanto.

De fato, a Alemanha até mesmo passou para um superávit menor. Todos os atuais déficits em conta corrente dos países pós-bolha diminuíram um pouco. Mas a compensação predominante às mudanças nos balanços do setor privado ocorreu nas finanças do governo.

Enquanto o setor privado passou em massa ao superávit, o governo mergulhou profundamente em déficit. Na Alemanha, entretanto, a deterioração da balança fiscal é totalmente compensada por um superávit menor em conta corrente. Japão, França e Itália ficam em uma posição intermediária entre os países pós-bolha e a experiência alemã.

O que explica o que vemos? Alguns acreditam que as mudanças nos balanços do setor privado nos países pós-bolha são causadas pelos déficits fiscais, seja devido à "equivalência ricardiana" - a visão de que as pessoas aumentam a poupança em resposta à déficits maiores - ou devido à "expulsão" dos gastos pelos déficits. Nenhum desses argumentos está sequer próximo de persuasivo.

Quanto ao primeiro argumento, como mostrou o relatório do Fundo Monetário Internacional na terça-feira, não muito do aumento imenso dos déficits fiscais foi resultado do estímulo deliberado. Ele foi em grande parte resultado de deteriorações fiscais estruturais não antecipadas ou do ciclo.

De novo, as taxas de juros reais - como mostrado pelos títulos do governo ligados ao índice - estão muito baixas (1,4% nos Estados Unidos e abaixo de 1% no Reino Unido). Isto é incompatível como expulsão.

Em outras palavras, a deterioração da posição fiscal é resultado do corte dos gastos pelo setor privado, não uma causa dele. Sem causar surpresa, a deterioração fiscal também é maior onde o setor privado mais cortou: nas economias pós-bolha.

É claro, os governos poderiam ter tentado endurecer as posições fiscais a despeito da crise. Mas tudo o que teriam conseguido é transformar a recessão em depressão. Como resultado, eles também teriam transformado parte do déficit fiscal estrutural em um cíclico.

Isso poderia ter reduzido o superávit do setor privado, mas apenas destruindo a renda privada mais rapidamente do que os gastos. Isso teria sido um erro monstruoso. Em um mundo em que o setor privado é forçado a adotar austeridade, como agora, os governos devem compensar esse comportamento, não reforçá-lo.

Então, quais são os caminhos para um retorno à saúde fiscal, particularmente nos países com os maiores déficits? As respostas olham para nós dos gráficos: é preciso haver alguma combinação de recuperação nos gastos do setor privado com um aumento das exportações líquidas (e assim um queda no afluxo de capital líquido). Se a recuperação vier em peso do primeiro, nós veríamos um retorno aos déficits privados anteriores.

Mas isso quase certamente significaria outro aumento da alavancagem. Este então seria um caso de adiamento do ajuste e, pior, de novas bolhas. Alternativamente, poderia ocorrer um aumento das exportações líquidas. Mas isso também implicaria em maiores gastos, em relação à renda, em outros lugares. Muitos temem que isto, também, poderia significar novas bolhas.

O ponto fundamental, entretanto, é que é idiotice discutir a redução dos imensos déficits fiscais sem considerar a natureza dos ajustes de compensação nos setores privado e externo. Alguns ajustes seriam desejáveis, mas outros seriam extremamente perigosos.

Lembre-se da meta: chegar a uma posição fiscal saudável, com altos níveis de produção e níveis sustentáveis de gastos privados e balanços externos. É uma combinação que muitos países fracassaram em atingir às vésperas desta imensa crise. Logo, vejo poucas evidências de que nos sairemos muito melhor na saída.

Tradução: George El Khouri Andolfato

Receba notícias pelo Facebook Messenger

Quer receber as principais notícias do dia de graça pelo Facebook Messenger? Clique aqui e siga as instruções.

UOL Cursos Online

Todos os cursos