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Análise: Cinco lições dos juros negativos do Japão

Mohamed El-Erian

(Bloomberg) -- Houve quem tenha pensado que o mal-estar econômico e financeiro do Japão tinha pouca relevância para as outras economias avançadas. Respeitados economistas e estrategistas de política monetária ocidentais chegaram a argumentar que "a situação do Japão não se repetiria aqui". Mas os acontecimentos dos últimos anos geraram uma atitude mais humilde de reconhecimento da importância de compreender a experiência do Japão, passada e presente.

A seguir, as cinco maiores lições:

1. Não é fácil deixar para trás de vez uma queda no crescimento associada ao estouro de uma bolha financeira. Quanto mais tempo uma economia permanece travada em um regime de baixo crescimento, maiores as dificuldades estruturais que impedem uma melhora econômica. Isto afeta não apenas a trajetória atual do crescimento, mas também o potencial futuro. No começo da década passada, a visão de consenso no Ocidente era de que a "década perdida" em termos de crescimento econômico do Japão poderia ter sido facilmente evitada se o banco central japonês tivesse adotado oportunamente medidas fiscais e monetárias de estímulo. E quando o Ocidente entrou em recessão após a crise financeira global, essa visão contribuiu para a disposição dos bancos centrais da Europa e dos EUA para adotar a abordagem de "fazer o que for necessário". Contudo, apesar das medidas monetárias pouco convencionais, e antes impensáveis, do Banco Central Europeu e do Federal Reserve, a Europa e os EUA foram incapazes de alcançar a velocidade de escape em termos de crescimento.

2. Há pouco tempo a deflação era um item improvável na lista dos 10 maiores riscos econômicos para os países ocidentais. Como resultado, poucos pensavam que essas economias tinham algo a aprender com a batalha de décadas do Japão contra a queda dos preços realizados, as expectativas arraigadas de baixa inflação futura e o resultante obstáculo ao consumo e ao investimento.

Já não é o caso. As quedas dos preços estão entre as principais preocupações do BCE, assim como o ímpeto frequente por medidas cada vez mais experimentais, incluindo taxas de juros nominais negativas. A deflação também aparece entre os riscos que o Fed está levando em consideração, embora em menor escala.

3. Embora a maior parte dos bancos centrais tenha exibido questionamentos quanto a se as taxas de juros artificialmente baixas poderiam estimular um maior volume de empréstimos bancários e estimular a economia de forma sustentável, a maioria sentiu que podia confiar, uma e outra vez, no "reequilíbrio de portfólio" como um indicador de curto prazo -- ou seja, em induzir os investidores a trocarem suas posições de títulos do governo "seguros" com yields reprimidos por títulos de risco mais elevado. O impulso resultante aos preços dos ativos teria um impacto benéfico marginal sobre o crescimento, pelo menos até que uma muito necessária e abrangente resposta política pudesse assumir o lugar das medidas extraordinárias dos bancos centrais.

A experiência atual do Japão sugere a necessidade de qualificações ainda maiores para a já cautelosa avaliação do poder das políticas monetárias pouco convencionais. O movimento surpreendente do Banco do Japão para o território da taxa de juros negativa foi associado a uma série de consequências não-intencionais que complica o crescimento do país e a perspectiva de estabilidade financeira. Com os mercados mais ilíquidos para títulos do governo, os indicativos de que as famílias estão se desvinculando do sistema financeiro, o maior controle político do banco central e o aumento da indignação popular em relação às políticas do banco central, existe uma percepção crescente de potenciais danos colaterais. Essa constatação introduziu um importante elemento de cautela à percepção de que os bancos centrais são capazes de continuar suportando tanto encargo político sem que tais medidas se tornem contraprodutivas.

4. A maior parte dos manuais de economia sugere que quanto mais um banco central sistemicamente importante permite a ampliação de um diferencial de taxa de juros em relação aos seus pares internacionais, maior é o impacto sobre as taxas de câmbio. E se esse banco central flexibiliza ainda mais sua política monetária, sua moeda se desvalorizará.

Depois que seu banco central tornou os juros negativos, o Japão vivenciou uma substancial valorização do iene, e não sua depreciação. Isso sugere que existe um limite para o impacto dos diferenciais de taxas de juros.

5. A lição mais importante do Japão é a necessidade de os estrategistas de política monetária se movimentarem de forma simultânea com base no que o primeiro-ministro Shinzo Abe chama de "três flechas" -- flexibilização monetária, investimentos do governo e desregulamentação comercial.

As duas primeiras flechas sozinhas, como o Japão descobriu, não são suficientes. Os impedimentos estruturais ao crescimento também precisam ser resolvidos, incluindo barreiras de entradas contraprodutivas a certos setores, infraestrutura inadequada, mercados de trabalho que funcionam mal ou bolsões de endividamento excessivo. De outra forma, as decepções com as políticas serão a regra, e não a exceção, enquanto a política monetária pouco convencional não apenas perderá sua efetividade, mas também correrá o risco de se tornar contraprodutiva.

Esta coluna não reflete necessariamente a opinião do conselho editorial da Bloomberg LP e de seus proprietários.

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