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As dúvidas em torno da aposta em corte de juros

Josué Leonel

(Bloomberg) -- A queda do dólar, combinada com o IPCA-15 de junho abaixo do previsto, ajudou a reforçar a aposta do mercado em corte da Selic no segundo semestre. Embora a curva dos contratos de juros já aponte cerca de 1 ponto percentual de baixa até dezembro, não há consenso nem sobre prazo em que o corte vai começar e nem sobre o tamanho da redução.

Espera-se que o cenário fique mais claro com dois eventos esperados para a próxima semana: a divulgação do Relatório Trimestral de Inflação do Banco Central e a reunião do Conselho Monetário Nacional. Ambos, RTI e CMN, serão os primeiros a contar com a participação do novo presidente do BC, Ilan Goldfajn.

Os eventos da próxima semana podem ser "cruciais" para as expectativas, diz David Beker, economista-chefe e estrategista do Bank of America Merrill Lynch no Brasil. A expectativa é que tanto o RTI quanto o CMN tragam informações que ajudem o mercado a avaliar como o BC promoverá a convergência da inflação para a meta de 4,5%.

Os principais pontos a serem esclarecidos, e que vão mostrar se o otimismo do mercado com a queda dos juros é ou não exagerado, são os seguintes:

1) Prazo de convergência: Ao mencionar no discurso de posse em 13 de junho que a convergência da inflação ao centro da meta deveria ocorrer "em futuro não muito distante", Ilan Goldfajn gerou no mercado o debate sobre se o BC poderia ou não estender o prazo de convergência, hoje fixado em 2017, para 2018.

2) Metas de inflação: O CMN, formado pelo presidente do BC e ministros da Fazenda e Planejamento, deve discutir as metas de inflação no final de junho. Espera-se que o órgão ratifique a meta já conhecida de 4,5% para o próximo ano e defina o objetivo para 2018. Outra passagem do discurso de Ilan, sobre a convergência à meta ser "desafiadora e crível", gerou na semana passada especulação sobre a adoção de uma "meta ajustada" maior para 2017.

3) Diretoria do BC: Além do RTI e do CMN, este é outro fator que pode influenciar as expectativas no curtíssimo prazo. O Senado só deve votar os nomes dos novos diretores indicados por Ilan no começo de julho. Ou seja, o primeiro RTI de Ilan ainda será feito pela equipe de Tombini, embora certamente já sob influência do novo presidente. "É claro que Ilan vai ter influência, a questão é o tamanho desta influência", diz Beker.

4) TJLP: A taxa de longo prazo dos empréstimos do BNDES também pode ser definida pelo CMN. Uma eventual elevação da taxa, hoje de 7,5%, para um patamar menos distante dos 14,25% da Selic, embora não seja o cenário mais provável, poderia abrir mais espaço para corte da Selic, diz David Beker. Junto com a Selic, a TJLP é um dos componentes da taxa média agregada de juros da economia. Considerando-se que esta taxa média esteja em um nível adequado, se uma sobe a outra pode cair.

Mesmo reconhecendo que o cenário geral da economia aponta para cortes de juros, o economista do BofA Merrill Lynch vê maiores chances de que a redução comece em outubro do que em agosto, como a curva de juros está precificando hoje. Para ele, o BC deve esperar uma maior desaceleração da inflação e também uma melhora adicional das expectativas, além da confirmação do avanço no ajuste fiscal, antes de iniciar o afrouxamento monetário.

A queda do dólar, diz Beker, ajuda a melhorar as expectativas, mas tem impacto limitado sobre a inflação corrente. O efeito positivo quando o dólar cai seria menor do que o impacto negativo quando o dólar sobe. Isso porque as empresas tendem a lutar para preservar suas margens, evitando repassar integralmente a valorização do real aos preços.

O fato de a última Ata do Copom ter mostrado o IPCA em 2017 já na meta de 4,5% não significa espaço adicional para corte de juros, afirma Beker. Ele pondera que apenas a projeção no cenário de referência convergiu para a meta, mas este cenário incorpora Selic inalterada em 14,25%. Pelo cenário de mercado, que incorpora cortes de juros, a inflação do ano que vem segue acima da meta.

Para o economista do BofA, o Copom deverá evitar qualquer movimento precipitado em relação juros. A nova equipe do BC, diz Beker, deve escolher a melhor estratégia não para cortar os juros logo, mas para que a queda das taxas seja sustentável ao longo do tempo.

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