Análise: Triunfante retorno da Argentina aos mercados

Mohamed El-Erian

(Bloomberg) -- Na semana passada, os mercados internacionais de capitais concederam com entusiasmo a redenção para a Argentina, que deixou de pagar empréstimos tomados de credores externos.

A magnitude dessa reação contraria o esperado e poderia ser um incentivo errado para relações financeiras em que a confiança é um elemento importante. No entanto, esse tipo de perdão ocorreu regularmente - por boas e más razões --e, na maioria das vezes, de forma prematura.

A Argentina suspendeu os pagamentos em dezembro de 2001 e passou quase 15 anos em longos conflitos legais com os credores de títulos, como um grupo de holdouts particularmente obstinados que incluía hedge funds que tinham comprado títulos a um preço barato nos mercados secundários.

Apesar de muitas decisões judiciais, as partes não conseguiram chegar a um acordo que normalizasse uma relação muito deteriorada com os mercados de capitais.

Nova equipe

A situação mudou com a chegada de uma nova equipe na Argentina, liderada pelo presidente Mauricio Macri, que assumiu o cargo em dezembro.

Armado com uma nova decisão judicial e um acordo preliminar com a maioria dos holdouts - e sem esperar pela bênção absoluta de instituições multilaterais, como o Fundo Monetário Internacional - o governo testou o terreno com uma nova emissão de títulos de longo prazo. O resultado ganhou as manchetes.

No que só poderia ser descrito como uma guerra de comida entre os credores privados, cerca de 2.000 pedidos foram feitos pelos novos títulos, resultando em uma demanda teórica total de cerca de US$ 70 bilhões, um número recorde para os mercados emergentes.

Estimulado pela recepção exuberante do mercado, a Argentina aumentou sua oferta e tornou-a menos atraente a potenciais compradores, reduzindo o rendimento de emissão em quase um ponto percentual.

Emissão de títulos

O resultado foi uma emissão de títulos para mercados emergentes de US$ 16,5 bilhões e condições muito mais favoráveis para a Argentina do que o preço de mercado atual para devedores com classificação similar.

E a reação imediata dos mercados aos títulos aumentou a sensação de triunfo do governo. Seus preços subiram, ampliando ainda mais a diferença de rendimento a favor de um não pagador em comparação com países a que atualmente se atribui nota de crédito semelhante, incluindo aqueles que não têm histórico de quebrar promessas de forma repetida como a Argentina.

Para um mercado geral que atravessou várias vezes períodos de dificuldade de liquidez, inclusive em janeiro e no começo de fevereiro, a enorme emissão argentina acabou recebendo um bônus de liquidez, em vez do castigo que poderia atrair.

Considerando as promessas eleitorais e as medidas iniciais de polícia econômica, como a ousada liberalização do sistema cambial e a decisão de deixar a moeda encontrar seu nível de equilíbrio, há boas razões para acreditar que as perspectivas econômicas da Argentina poderiam ser diferentes desta vez.

Como o último episódio de exclusão da Argentina dos mercados de capitais foi particularmente longo, é fácil ver como comitês de crédito poderiam se convencer de que há uma probabilidade muito mais alta de melhoria contínua da qualidade de crédito e do comportamento de pagamento do país.

E talvez este governo consiga trabalhar melhor com o FMI na formulação e na implementação de um programa de reformas a médio prazo.

Mas há também razões ruins. Com os rendimentos atuais baixos e, em alguns casos, negativos dos títulos do governo, alguns investidores ficaram deslumbrados com o rendimento entre 7,5% e 8% dos novos títulos argentinos de 10 anos e 30 anos.

Na verdade, a carteira argentina não está fortemente dominada por investidores dedicados a mercados emergentes. Esse grupo inclui compradores guiados por expectativas de retorno de curto prazo. Eles acreditam que a Argentina de Macri tem um período de segurança econômica e financeira à frente e que a liquidez do mercado estará disponível quando eles decidirem que é hora de sair.

É possível tirar três conclusões:

  • A Argentina está sendo recompensada tanto, espera-se, por seu futuro bom comportamento, quanto por suas ações recentes. Como resultado, qualquer revés importante em suas ações de política econômica poderia conduzir a um declínio significativo nos preços dos títulos. 
  • Em vez de indicar uma melhoria das condições de liquidez subjacentes dos mercados, a grande emissão da Argentina poderia piorar falta de liquidez futura, especialmente se alguns dos detentores de dívida atuais começarem a se comportar mais como turistas em fuga do que resistentes investidores dos mercados emergentes. 
  • Em um mercado onde os comportamentos de curto prazo muitas vezes podem divergir da sustentabilidade a longo prazo, a redenção será concedida com demasiada facilidade para os devedores cujo registro histórico deveria exigir muito mais disciplina por parte tanto dos credores quanto dos devedores.

Esta coluna não reflete necessariamente a opinião do conselho editorial ou da Bloomberg LP e de seus proprietários.

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